Криптовалютные хранилища: объяснение для финансовых консультантов

Объем капитала, поступающего в криптовалютные хранилища, в прошлом году превысил 6 миллиардов долларов, и прогнозы показывают, что к концу 2026 года он может удвоиться.

Вместе с этим ростом возник четкое разделение между хранилищами с надежной инженерной базой и контролем и хранилищами, которые по сути являются просто "упаковкой" доходности.

Криптовалютное хранилище — это структурированный инвестиционный фонд, работающий на блокчейне. Инвестор вносит капитал, получает токен, представляющий его долю, а куратор распределяет этот капитал в соответствии с определенной стратегией. Структура может быть кастодиальной или некастодиальной, условия выкупа зависят от ликвидности базовых активов, а правила портфеля часто закодированы непосредственно в смарт-контрактах.

Основной вопрос, касающийся хранилищ, — это уровень риска: к каким рискам я подвергаюсь, и могут ли они быть выше, чем мне говорят? Если вы можете объяснить, откуда берется доходность, кто владеет активами, кто может изменять параметры и что происходит в стрессовой ситуации, вы понимаете продукт. Если вы не можете, заявленная доходность не имеет значения.

Первый риск — риск, связанный со смарт-контрактами: риск того, что базовый код не сработает. Когда был проведен последний аудит? Изменялся ли код с тех пор? Контроль распределения также находится здесь. Добавление нового обеспечения в хорошо спроектированное хранилище должно требовать временной блокировки, которая позволяет вкладчикам видеть изменение и выходить до того, как оно вступит в силу. Изменения стратегии должны требовать многофакторного одобрения.

Второй риск — риск, связанный с базовыми активами: кредитная надежность, структура и ликвидность активов, которые фактически хранятся в хранилище.

Третий недооцененный риск — это возможность выкупа: при каких условиях вы можете вернуть свой капитал и как быстро? Важно понимать, кто занимается ликвидацией в период спада, какие полномочия у них есть и обязуется ли управляющий вкладывать капитал для поддержки ликвидации. Это различие имеет наибольшее значение в те моменты, когда вы захотите выйти.

Качество хранилища во многом зависит от качества его куратора. Куратор выбирает, какие активы являются допустимыми, устанавливает параметры для них и постоянно отслеживает портфель.

Например, большинство стратегий, связанных с реальными активами, на блокчейне сегодня являются продуктами с одним эмитентом и фиксированной ставкой. В отличие от этого, курируемое хранилище объединяет несколько проверенных эмитентов под активным управлением, обеспечивая диверсифицированную экспозицию без необходимости самостоятельно управлять кредитным риском отдельных эмитентов.

Также важен постоянный мониторинг. Ставки дефолта меняются, меняются правила и происходят события, связанные с контрагентами. Куратор, который рассматривает оценку рисков как одноразовое мероприятие, не управляет рисками.

Что отличает крипто-хранилища (vaults) от традиционных фондов – это прозрачность: инвесторам не нужно полагаться на слово куратора. Каждое распределение, позиция и изменение параметров происходит в блокчейне и может быть проверено в режиме реального времени. Для консультантов, знакомых с частным кредитованием, лежащая в основе залоговая база может быть знакомой. Важно обратить внимание на структуру, реализованную в блокчейне: есть ли у вас реальные права обращения, в какой юрисдикции и против кого. Именно здесь важен опыт куратора. Куратор – это менеджер по рискам, стоящий за хранилищем. Он определяет, какие активы являются допустимыми, устанавливает правила, в рамках которых работает капитал, и активно управляет портфелем.

Понимание хранилищ: что происходит помимо доходности

Хранилища также предоставляют более эффективный способ доступа к активам, которые вы уже распределили, с возможностями, которые традиционные структуры не предлагают. Для семейных офисов, управляющих ликвидностью по нескольким позициям, это практическое оперативное улучшение.

Ключевым является композируемость. В блокчейне хранилище может позволить вам брать кредит под залог позиции напрямую, без бюрократических издержек, связанных с традиционным кредитным соглашением. Для семейных офисов, управляющих ликвидностью по нескольким позициям, это практическое оперативное улучшение.

Стоит отметить и структуры хранилищ с ограниченным доступом, поскольку они позволяют нескольким семейным офисам или трастам вносить средства на единый управляемый мандат без смешения, при этом каждый сохраняет отдельную правовую собственность, но использует одну и ту же инфраструктуру управления рисками.

Хранилища, которые выдержат эту проверку, будут теми, в которых инженерные решения, мандат и суждения куратора созданы для того, чтобы выдерживать давление.

Первое – это минимизация сложности. Каждый дополнительный протокол в цепочке – это еще одна потенциальная точка уязвимости. Поэтому, если это не нужно, избавьтесь от этого. Мы не будем размещать средства в протоколах, которые имеют дискреционную власть над средствами – то есть, которые могут перемещать капитал куда угодно без согласия пользователя. Мы хотим прозрачности в отношении того, что другие протоколы делают с нашим капиталом, но конфиденциальности в отношении наших стратегий, чтобы другие не могли видеть ничего проприетарного.

Кроме того, все сводится к прозрачности и времени. Пользователи всегда должны иметь возможность видеть, где находятся их средства и что с ними происходит. И любые изменения параметров – комиссий, стратегий, лимитов риска – должны проходить через механизм задержки, чтобы у людей было время для ознакомления и реагирования, прежде чем что-либо будет запущено. Аудит смарт-контрактов также важен, но аудит – это базовый уровень, а не страховка. Архитектура должна быть надежной, прежде чем появится аудитор.

Это неизбежно произойдет в самых ликвидных и простых стратегиях. Но вот что традиционные финансы (TradFi) не могут повторить: композируемость. Базовые инструменты могут быть идентичными — возьмем, к примеру, торговлю с перепродажей USCC, — но в DeFi вы можете подключить ту же позицию к рынку кредитования, использовать ее в качестве залога, предоставлять ликвидность пулу DEX и делать все это одновременно. Это невозможно в TradFi без значительных затрат на инфраструктуру.

Альфа не исчезнет. Она просто перейдет к тем, кто создаст наиболее эффективные пути движения капитала между стратегиями. Те, кто поймут, как комбинировать доходность на композируемых уровнях, при этом грамотно управляя рисками, будут постоянно показывать лучшие результаты. И разрыв в стоимости инфраструктуры между DeFi и TradFi сам по себе поддерживает большой разрыв на долгое время.

В: В какой момент приток институционального капитала снизит доходность DeFi до уровня традиционных безрисковых ставок, и где будет следующий...

Да, доходность криптовалют станет более коррелированной с макроэкономикой по мере появления токенизированных активов (RWAs). Это просто особенность добавления активов, чувствительных к процентным ставкам, в блокчейн. Но, я думаю, люди недооценивают другую сторону этого компромисса.

До появления RWAs у владельцев криптовалют был выбор: держать стейблкоины в сети и получать доходность, специфичную для криптовалют, или выводить все средства и размещать их на брокерском счете. Теперь вы можете держать стейблкоины в сети и получать доступ к тем же стратегиям, которые можно найти в TradFi, не покидая экосистемы. И, что самое главное, вы можете комбинировать их — брать в долг под свою позицию в RWA, использовать этот капитал на рынке кредитования, предоставлять ликвидность пулам, использующим эти активы в качестве залога. Такая эффективность использования капитала просто недоступна в традиционных финансах. Итак, да, большая корреляция с макроэкономикой, но также больше возможностей для размещения капитала, что должно повысить ставки со временем по мере увеличения ликвидности.

Новые правила налогообложения криптовалют в США вызывают путаницу, по словам...

В продуктовом магазине Carrefour Express во Франции предлагается скидка 20% покупателям, которые...