Как DeFi тихо перестраивает инфраструктуру рынка фиксированного дохода для институционального капитала

В течение многих лет токенизация позиционировалась как мост между криптовалютой и Уолл-стрит. Перевод государственных облигаций в блокчейн. Выпуск токенизированных фондов денежного рынка. Цифровое представление акций. Предполагалось, что если активы перейдут в блокчейн, институты последуют за ними.

Но токенизация сама по себе никогда не была конечной целью. Как мы недавно утверждали в нашей статье,

После того, как в 2025 году появилась ясность в регулировании, интерес институтов к цифровым активам сместился от исследовательских экспериментов к участию на уровне инфраструктуры. Опросы все чаще показывают, что вовлеченность институтов в DeFi может значительно возрасти в ближайшие пару лет, в то время как значительная часть инвесторов изучает токенизированные активы. Однако крупные инвесторы не входят в криптовалюту только для хранения токенизированных активов. Они входят ради доходности, эффективности капитала и программируемой залоговой базы. Для этого требуется другой тип DeFi, отличный от того, который был создан для розничных пользователей в 2021 году.

В традиционных финансах инструменты с фиксированным доходом редко удерживаются изолированно. Они используются в репо-операциях, предоставляются в залог, регипотекируются, разделяются на части, хеджируются и включаются в структурированные продукты. Доходность торгуется отдельно от основной суммы, а залог свободно перемещается между рынками. Инфраструктура имеет такое же значение, как и сам продукт.

DeFi сейчас начинает воспроизводить эти основные функции.

Токенизированная государственная облигация или акция имеет лишь ограниченную ценность, если она ведет себя как статичный сертификат. Институты хотят, чтобы токенизированные активы стали функциональными финансовыми инструментами: залогом, который можно использовать, финансировать и управлять рисками; доходностью, которую можно изолировать, оценивать и торговать; и позициями, которые можно интегрировать в более широкие стратегии, не нарушая при этом требования соответствия.

Это переход от простой токенизации к рынкам доходности второго порядка.

Ранние модели проектирования уже указывают на это направление. Появляются гибридные рыночные структуры, в которых разрешенные, регулируемые активы могут использоваться в качестве залога, в то время как кредитование осуществляется с использованием нерегулируемых стейблкоинов. В то же время, архитектуры торговли доходностью расширяют спектр деятельности, которую инвесторы могут осуществлять с токенизированными активами, отделяя подверженность основной сумме от потока доходности. Как только компонент доходности ончейн-актива можно оценить, торговать им и комбинировать, токенизированные инструменты становятся пригодными для стратегий, которые гораздо ближе к тому, что инвесторы уже используют на традиционных рынках.

Для институтов это важно, потому что это превращает реальные активы (RWAs) из пассивного инструмента в активный инструмент управления портфелем. Если доходность можно торговать отдельно, то хеджирование и управление дюрацией становятся более осуществимыми, а структурированные позиции становятся возможными без необходимости перестраивать всю инфраструктуру вне блокчейна. Токенизация перестает быть просто концепцией и начинает становиться рыночной инфраструктурой.

Однако, только инфраструктура, обеспечивающая высокую производительность, не сможет обеспечить масштабное внедрение институциональными игроками. Институциональные ограничения, которые формировали традиционные рынки, не исчезли; они переносятся в код.

Одним из важнейших ограничений является конфиденциальность. Публичные блокчейны раскрывают балансы, позиции и потоки транзакций, что противоречит принципам работы профессионального капитала. Видимые уровни ликвидации привлекают спекулятивные стратегии, публичная история торгов раскрывает позиции, а управление казначейством становится прозрачным для конкурентов. Для институтов, привыкших к контролируемому раскрытию информации и информационной асимметрии, это не философские возражения – это операционные риски.

Исторически конфиденциальность в криптовалютах рассматривалась как регуляторная проблема. Вместо этого появляется концепция конфиденциальности как инфраструктуры, обеспечивающей соблюдение нормативных требований.

Системы с нулевым знанием позволяют доказать достоверность транзакций, не раскрывая конфиденциальные данные. Механизмы выборочного раскрытия информации позволяют институтам предоставлять ограниченную информацию аудиторам, регуляторам или налоговым органам, не раскрывая при этом всю информацию о балансе. Системы доказательств могут демонстрировать, что средства не связаны с санкционированными или незаконными источниками, не раскрывая при этом более широкую историю транзакций. Даже такие подходы, как полностью гомоморфное шифрование, указывают на будущее, в котором определенные типы вычислений могут выполняться на зашифрованных данных, расширяя спектр финансовых операций, которые могут выполняться конфиденциально, при этом сохраняя возможность проверки, где это необходимо.

Это не "конфиденциальность как непрозрачность". Это программируемая конфиденциальность, и она больше похожа на существующие рыночные структуры, такие как конфиденциальные брокерские операции или регулируемые темные пулы, чем на анонимные теневые финансы. Для институтов это различие определяет, будет ли система непригодной для использования или сможет быть развернута в масштабе.

Вторым ограничением является соответствие требованиям. Регуляторная ясность снизила уровень экзистенциальной неопределенности, но также повысила ожидания. Институциональный капитал требует контроля соответствия требованиям, проверки личности, проверки санкций, возможности аудита и четких операционных режимов. Если следующий этап развития DeFi должен будет обеспечивать взаимодействие с реальными активами в масштабе, соответствие требованиям не может оставаться второстепенным вопросом, который просто добавляется к системе с открытым доступом. Оно должно быть встроено в структуру рынка.

Именно поэтому одним из важнейших трендов, наблюдаемых в институциональном DeFi, является гибридная архитектура, сочетающая разрешенную залог с неразрешенной ликвидностью. Токенизированные реальные активы (RWAs) могут быть ограничены для утвержденных участников на уровне смарт-контракта, в то время как заимствования могут осуществляться с использованием широко используемых стейблкоинов и открытых пулов ликвидности. Проверки личности и соответствия требованиям могут быть автоматизированы. Могут быть обеспечены отслеживание происхождения активов и ограничения на их оценку. Могут быть созданы журналы аудита, не требующие раскрытия каждой детали операционной деятельности в публичном доступе.

Этот подход решает давнюю проблему. Институты могут использовать регулируемые активы в DeFi, не нарушая основных требований, касающихся хранения, защиты инвесторов и соблюдения санкций, при этом извлекая выгоду из ликвидности и возможности интеграции, которые сделали DeFi таким мощным.

В совокупности эти изменения указывают на более широкую реальность, в которой DeFi не просто привлекает институциональный капитал; он, на самом деле, трансформируется под влиянием институциональных ограничений. Доминирующая narrativa в криптовалютной сфере по-прежнему сосредоточена на розничных циклах и волатильности токенов, но за этой поверхностью протоколы эволюционируют в направлении более знакомой модели – системы фиксированного дохода, где перемещается залог, а торгуется доходность.

Токенизация была первым этапом, поскольку она доказала, что активы могут существовать в блокчейне. Второй этап заключается в том, чтобы эти активы вели себя как реальные финансовые инструменты, с рынками доходности и механизмами контроля рисков, которые понятны институтам. Когда этот переход завершится, разговор сместится с принятия криптовалют на миграцию капитала на новые рынки.

Примечание: Мнения, выраженные в этой статье, принадлежат автору и не обязательно отражают взгляды CoinDesk, Inc. или ее владельцев и аффилированных лиц.