Ethereum’s hidden ‘death spiral’ mechanic could freeze $800 billion in assets regardless of their safety rating
Скрытая механика «спирали смерти» Ethereum может заморозить активы на сумму 800 миллиардов долларов независимо от их рейтинга безопасности
Обвал цены Ethereum может разрушить способность блокчейна обрабатывать транзакции и заморозить более 800 миллиардов долларов активов, предупреждает исследовательская статья Банка Италии.
В статье, автором которой является Клаудия Бианкотти из Директората по информационным технологиям центрального банка, описан сценарий распространения, при котором падение цены ETH ухудшает инфраструктуру безопасности блокчейна до уровня отказа.
Такое разрушение, утверждает доклад, могло бы захватить и поставить под угрозу токенизированные акции, облигации и стейблкоины, которые крупные финансовые институты все чаще размещают на публичных реестрах.
По сути, статья оспаривает предположение, что регулируемые активы, выпущенные на публичных блокчейнах, защищены от волатильности базовой криптовалюты.
По данным отчета, надежность слоя расчетов в разрешенных сетях, таких как Ethereum, неразрывно связана с рыночной стоимостью необеспеченного токена.
Ловушка экономики валидаторов
Основной аргумент статьи основывается на фундаментальной разнице между традиционной инфраструктурой финансовых рынков и разрешенными блокчейнами.
В традиционных финансах системы расчетов управляются регулируемыми структурами с формальным надзором, требованиями к капиталу и поддержкой со стороны центральных банков. Эти структуры получают оплату в фиатной валюте, чтобы обеспечить законное и техническое завершение сделок.
В отличие от этого, сеть Ethereum полагается на децентрализованную команду «валидаторов». Это независимые операторы, которые проверяют и завершают транзакции.
Однако они не обязаны по закону обслуживать финансовую систему. Поэтому их мотивация — получение прибыли.
Валидаторы несут реальные издержки на оборудование, интернет-соединение и кибербезопасность. Тем не менее, их доход в основном выражен в ETH.
В статье отмечается, что даже если доходность от стекинга останется стабильной в терминах токенов, «значительное и устойчивое» снижение долларовой цены ETH может уничтожить реальную стоимость этих доходов.
Если доходы от проверки транзакций упадут ниже затрат на оборудование, рациональные операторы закроют свои узлы.
В статье описывается возможная «нисходящая спираль цен, сопровождаемая устойчивыми негативными ожиданиями», когда стейкеры начинают массово продавать свои активы, чтобы избежать дальнейших убытков.
Продажа застейканного ETH требует “разстейкинга”, что фактически деактивирует валидатора. В отчёте предупреждают, что в экстремальном сценарии “отсутствие валидаторов означает, что сеть больше не функционирует”.
При таких условиях слой расчетов фактически перестает работать, оставляя пользователей возможность отправлять транзакции, которые никогда не будут обработаны. Таким образом, активы, находящиеся в цепочке, станут “неподвижными”, независимо от их внецепочечной кредитоспособности.
Когда ломаются бюджеты безопасности
Между тем, эта угроза выходит за рамки простого приостановления обработки. В документе утверждается, что падение цены значительно снизит стоимость для злоумышленников захватить сеть.
Эта уязвимость рассматривается через концепцию “экономического бюджета безопасности”, определяемого как минимальные инвестиции, необходимые для приобретения достаточного количества стейка для проведения продолжительной атаки на сеть.
В Ethereum контроль более 50% активной мощности валидаторов позволяет злоумышленнику манипулировать механизмом консенсуса. Эта ситуация даст возможность двойных трат и цензуры отдельных транзакций.
По состоянию на сентябрь 2025 года, в документе оценивается, что экономический бюджет безопасности Ethereum составлял примерно 17 миллионов ETH, или около 71 миллиарда долларов. В нормальных рыночных условиях автор отмечает, что такая высокая стоимость делает атаку “крайне маловероятной”.
Однако, бюджет безопасности не является статичным; он колеблется в зависимости от рыночной цены токена. Если цена ETH рухнет, долларовая стоимость для взлома сети также снизится.
Одновременно, по мере выхода из рынка честных валидаторов для сокращения убытков, общий объем активного стейка уменьшается, что дополнительно снижает порог для злоумышленника для получения большинства.
В документе описывается перверзная обратная зависимость: по мере приближения стоимости нативного токена сети к нулю, стоимость атаки инфраструктуры падает, однако стимул к её атаке может увеличиваться из-за наличия других ценных активов.
Ловушка для ‘безопасных’ активов
Эта динамика создает особый риск для “реальных” активов (RWA) и стейблкоинов, которые распространились в сети Ethereum.
К концу 2025 года в Ethereum было размещено более 1,7 миллиона активов с общей капитализацией свыше 800 миллиардов долларов. В эту сумму входили примерно 140 миллиардов долларов совокупной рыночной капитализации двух крупнейших долларовых стейблкоинов.
В сценарии, когда ETH потеряет почти всю свою стоимость, сам токен будет малоинтересен изощренному злоумышленнику.
Однако инфраструктура по-прежнему будет содержать миллиарды долларов в токенизированных казначейских векселях, корпоративных облигациях и стейбкоинах, обеспеченных фиатом.
В отчёте утверждается, что эти активы станут основными целями. Если злоумышленник получит контроль над ослабленной цепочкой, он теоретически сможет дважды потратить эти токены, отправив их на биржу для продажи за фиат и одновременно отправив их в другой кошелек в блокчейне.
Это напрямую переносит удар в традиционную финансовую систему.
Если эмитенты, брокеры-дилеры или фонды юридически обязаны выкупать эти токенизированные активы по номинальной стоимости, но записи о владении в цепочке скомпрометированы или манипулированы, финансовое напряжение переносится с криптовалютного рынка на реальные балансовые ведомости.
Учитывая это, в документе предупреждается, что ущерб не будет ограничиваться спекулятивными крипто-трейдерами, «особенно если эмитенты юридически обязаны возмещать им по номиналу».
Нет аварийного выхода
В традиционных финансовых кризисах паника часто вызывает «бег к безопасным активам», при котором участники переводят капитал из проблемных в стабильные учреждения. Однако во время краха инфраструктуры блокчейна такая миграция может оказаться невозможной.
Для инвестора, владеющего токенизированным активом на неработающей сети Ethereum, бег к безопасным активам может означать перенос этого актива на другой блокчейн. Однако это создает значительные препятствия для такого «переключения инфраструктуры».
Во-первых, мосты между цепочками, которые используются для перемещения активов между блокчейнами, известны своей уязвимостью к взломам и могут не справиться с массовым исходом во время паники.
Эти мосты могут подвергнуться атакам, а растущая неопределенность может привести к тому, что активы будут «спекулироваться против них», что потенциально вызовет де-пегинг «более слабых стейбкоинов».
Во-вторых, децентрализованный характер экосистемы усложняет координацию. В отличие от централизованной фондовой биржи, которая может приостановить торговлю для охлаждения паники, Ethereum — это глобальная система с противоречивыми стимулами.
В-третьих, значительная часть активов может оказаться запертой в DeFi-протоколах.
Согласно данным DeFiLlama, на момент написания в DeFi-контрактах заблокировано около 85 миллиардов долларов, и многие из этих протоколов выступают в роли автоматизированных управляющих активами с механизмами управления, которые не могут мгновенно реагировать на сбой в слое расчетов.
Кроме того, в документе подчеркивается отсутствие в криптоэкосистеме «последней инстанции» кредитора.
Хотя Ethereum имеет встроенные механизмы для замедления выхода валидаторов, ограничивая обработку примерно 3600 выходов в день, это технические ограничения, а не экономические меры предосторожности.
Автор также отверг идею о том, что богатые участники, такие как биржи, могут стабилизировать падающую цену ETH за счет «массовых покупок», назвав это «крайне маловероятным в случае настоящего кризиса доверия, когда рынок может атаковать сам фонд спасения».
Регуляторная дилемма
В документе Банка Италии в конечном итоге рассматривается этот риск распространения как актуальный вопрос политики: следует ли считать permissionless-блокчейны критической инфраструктурой финансового рынка?
Автор отмечает, что хотя некоторые компании предпочитают permissioned-блокчейны, управляемые уполномоченными организациями, привлекательность публичных цепочек остается высокой благодаря их охвату и межоперабельности.
В качестве яркого примера ранней стадии традиционных финансовых активностей на публичных цепочках приводится фонд BlackRock BUIDL, токенизированный денежный рынок, доступный на Ethereum и Solana.
Однако анализ показывает, что импорт этой инфраструктуры сопряжен с уникальным риском: «здоровье слоя расчетов связано с рыночной ценой спекулятивного токена».
В документе делается вывод, что центральные банки «не могут ожидать», что они будут поддерживать цену частных нативных токенов только для обеспечения безопасности инфраструктуры расчетов. Вместо этого предлагается, что регуляторы могут ввести строгие требования к бизнес-процессам для эмитентов обеспеченных активов.
Самое конкретное предложение в документе — это требование к эмитентам вести оффчейн-базы данных владения и назначить заранее выбранную «контингентную цепочку». Это теоретически позволит перенести активы на новую сеть в случае сбоя основного слоя Ethereum.
Без таких мер предосторожности рискует оказаться финансовая система, которая может «заснуть» и оказаться в ситуации, когда крах спекулятивного криптоактива остановит работу легитимных финансовых механизмов.
Упомянуто в этой статье
Опубликовано в: Ethereum, Италия, В фокусе, Рынок, Токены, Традиционные финансы, Трейдинг
Контекст
Связанные материалы
Переключите категории, чтобы углубиться или получить более широкий контекст.
Последние новости EthereumМестные новости ИталииТрадиционные финансыВерхняя категорияПресс-релизыИнформационный канал
Отказ от ответственности
Мнения наших авторов — исключительно их собственные и не отражают мнение CryptoSlate. Ни одна из предоставляемых на CryptoSlate данных не должна рассматриваться как инвестиционный совет, и CryptoSlate не одобряет ни один проект, который может быть упомянут или связан с этой статьей. Покупка и торговля криптовалютами считаются высокорискованной деятельностью. Пожалуйста, проводите собственную проверку перед принятием любых мер, связанных с содержимым этой статьи. Наконец, CryptoSlate не несет ответственности в случае ваших финансовых потерь при торговле криптовалютами. Для получения дополнительной информации смотрите наши отказные положения.