Ставка ФРС устанавливает минимальный уровень, о котором многие инвесторы в криптовалюты забывают. 26 октября доходность трехмесячной американской казначейской облигации составляла 4,15% в год. И это без платформы, без стейблкоина и без каких-либо других гарантий, кроме гарантий федерального правительства. За предыдущие двенадцать месяцев доходность по бессрочному контракту BTCUSDT на Binance, основной источник дохода для стратегий, нейтральных к доллару, составляла 3,43%. Таким образом, тот, кто собирал этот доход в течение всего года, нес риски, связанные с платформами, и при этом зарабатывал меньше, чем казначейские облигации.

ФРС провела заседание 28 октября, через шесть недель после повышения своей целевой ставки до 3,75–4,00%. Journal du Coin ежедневно освещает влияние этого решения на курс биткоина. В этой статье рассматривается другая сторона вопроса: как изменение ключевой ставки влияет на инвестиции в криптовалюты, направленные на получение дохода в долларах. Сначала вы увидите, почему казначейская облигация является хорошим ориентиром, а затем – какую доходность сегодня обеспечивают финансирование и стратегии «cash-and-carry» по сравнению с ней. Затем мы рассмотрим, как каждый сценарий ФРС влияет на расчеты и что инвестору, использующему евро, следует учитывать.

Эта статья предоставлена компанией DCY. Чтобы узнать больше об их подходе, посетите сайт dcy.fund.

Ключевые моменты

• Доходность криптоактивов в долларах сравнивается с доходностью трехмесячной американской казначейской облигации, которая 26 октября 2026 года составляла 4,15%. Только доход, превышающий эту ставку, компенсирует принятый риск.
• За двенадцать месяцев, закончившихся в конце сентября 2026 года, бессрочный контракт BTCUSDT на Binance принес 3,37% в виде финансирования, в то время как трехмесячная облигация в среднем приносила 3,77%. Премия была отрицательной.
• Стратегия «cash-and-carry» по отношению к декабрьскому сроку погашения 27 октября обеспечивала примерно 5,5% годовых, то есть на 1,3 процентных пункта выше, чем казначейская облигация, до вычета маржи и комиссий.
• Для инвестора, использующего евро, ориентиром становится ставка ЕЦБ, которая составляет около 2,5%. Хеджирование доллара обходится примерно в разницу между этими двумя ставками.

Ставка ФРС, или цена безрисковых денег

Чтобы оценить инвестицию, необходимо посмотреть, какую дополнительную прибыль она приносит по сравнению с решением, которое не требует усилий и сопряжено с минимальным риском. В долларах это решение имеет название: краткосрочная американская казначейская облигация, или T-bill. Ее ставка тесно связана с целевым диапазоном, установленным ФРС. Действительно, банки и денежные фонды постоянно проводят арбитраж между этими двумя показателями.

В нашей статье о стратегии cash-and-carry уже в одном предложении была сформулирована основная идея: эталонной ставкой доходности является безрисковая ставка, а не нулевая. Это утверждение приобретает особую значимость, когда ФРС ужесточает денежно-кредитную политику. В январе 2026 года трехмесячные казначейские облигации приносили 3,6% годовых. После повышения ставки 16 сентября этот показатель превысил 4%. По данным ежедневных отчетов Министерства финансов США, 26 октября они торговались по ставке 4,15%. Каждое повышение ставки ФРС повышает планку, которую должна преодолеть любая стратегия, выраженная в долларах, включая стратегии, связанные с криптовалютами.

Доходность стратегии, превышающая эту ставку, называется премией за риск. Именно она компенсирует риск контрагента на платформах, риск, связанный со стейблкоином, используемым в качестве обеспечения, операционные риски и расходы на управление. Если эта премия равна нулю, инвестор берет на себя все эти риски бесплатно.

Доходность финансирования по сравнению с казначейскими облигациями

Вернемся к данным из нашей статьи о финансировании за период с 1 октября 2025 года по 30 сентября 2026 года: 3,37% от номинальной стоимости выплачивалось продавцу бессрочного контракта BTCUSDT на Binance. За те же двенадцать месяцев средняя доходность трехмесячных казначейских облигаций составила 3,77%. Рассмотрим простейшую нейтральную стратегию, которая заключается в покупке биткойна на спотовом рынке и продаже бессрочного контракта. Таким образом, она показала результаты хуже, чем безрисковые инвестиции, даже без учета маржи и комиссий.

Этому есть объяснение. На платформах финансирование бессрочного контракта не привязано к денежно-кредитной политике. Binance использует фиксированную базовую ставку, эквивалентную 0,03% в день. Платформа отклоняется от этой ставки только в том случае, если цена бессрочного контракта значительно отличается от спотовой цены. Эта базовая ставка не меняется, когда ФРС повышает ставки. В течение всего года финансирование BTCUSDT оставалось на этом уровне или ниже. Действительно, количество покупателей с использованием кредитного плеча было недостаточно, чтобы поднять ставку выше.

За последние тридцать дней ситуация немного изменилась. В пересчете на год выплаты за прошедший месяц составили 4,1%, что примерно соответствует уровню казначейских облигаций. Премия перешла от отрицательного значения к нулевому, но этого все еще недостаточно для компенсации риска.

Стратегия cash-and-carry более чувствительна к ставкам.

Принцип работы контрактов с фиксированным сроком действия в системе cash-and-carry несколько и иной. Цена квартального контракта определяется спросом и предложением, без какой-либо фиксированной формулы, установленной платформой. Таким образом, арбитражеры, продающие эти контракты, напрямую сравнивают их доходность с доходностью своих долларовых активов. Когда процентные ставки растут, они требуют более высокую базовую ставку для замораживания своего капитала. Таким образом, ставки Федеральной резервной системы (ФРС) оказывают более непосредственное влияние на эту цену.

27 октября контракт BTCUSDT на бирже Binance с датой истечения 25 декабря торговался примерно на 0,9% выше спотовой цены, при сроке в 59 дней. Если пересчитать на годовые, разница составляет 5,5%. Контракт с датой истечения в марте 2027 года предлагал 5,3%. Это на 1,2–1,3 процентных пункта выше доходности казначейских облигаций.

Если рассматривать только реально задействованный капитал, расчет становится более точным. Возьмем за основу уже использованное в наших предыдущих статьях предположение о том, что заблокированная маржа составляет 25% от суммы по позиции на продажу. В этом случае 5,5% превращаются в 4,4%, что лишь немного выше доходности казначейских облигаций, до учета комиссий за исполнение по обеим позициям. Премия остается небольшой. Она может увеличиться, если сама маржа будет размещена, или если позиция будет закрыта и повторно открыта в подходящий момент. Именно этим и занимается управляющий.

Для сравнения, доходный стейблкоин Ethena, sUSDe, который основан на аналогичных позициях, показывал около 5% в конце октября, согласно данным DefiLlama. Порядок величины тот же, но с дополнительным риском, связанным с протоколом.

Повышение, сохранение или снижение ставки ФРС: как каждый сценарий повлияет на ситуацию

Решение ФРС относительно процентной ставки влияет на расчет двумя способами: через базовую ставку и через спрос на кредитное плечо.

Базовая ставка – это безрисковая ставка. Ее повышение увеличивает ее, снижение уменьшает, а сохранение оставляет без изменений. Эффект механический и проявляется в цене казначейских облигаций в течение нескольких часов.

Спрос на кредитное плечо – это фактор, который финансирует базовую ставку и funding. Он зависит от аппетита к риску. Ужесточение политики ФРС приводит к росту доллара и оказывает давление на биткойн, как было отмечено в сессиях, предшествовавших встрече. Меньше покупателей, использующих кредитное плечо, означает меньший объем funding, который необходимо привлечь.

Оба канала работают вместе. Повышение базовой ставки происходит в то время, когда спрос на кредитное плечо снижается, и премия сокращается с обеих сторон. Снижение базовой ставки и тенденция к увеличению аппетита к кредитному плечу приводят к расширению премии. Сохранение статус-кво нейтрально лишь на первый взгляд. Фактически, тон заявления влияет на ожидания относительно встречи 8 и 9 декабря. Эти ожидания уже отражаются в контрактах с датой истечения в марте.

Премия за нейтральную стратегию в долларах, следовательно, будет наименьшей, когда ФРС ужесточает денежно-кредитную политику и аппетит к использованию кредитного плеча снижается. Именно такая ситуация наблюдается этой осенью.

Для инвестора, работающего с евро

Француз, инвестирующий в доллары, сталкивается с дополнительным фактором: курсом обмена валют. В нашей статье о валюте доходности (https://journalducoin.com/bitcoin/rendement-bitcoin-ou-dollars/) приводится оценка: доходность в долларах может превратиться в убыток после конвертации в евро.

Чтобы нейтрализовать этот риск, необходимо хеджировать доллар. Однако такое хеджирование имеет свою стоимость, примерно равную разнице между процентными ставками в обеих зонах. Ставка по депозитам ЕЦБ (https://www.ecb.europa.eu/stats/policy_and_exchange_rates/key_ecb_interest_rates/html/index.fr.html) составляет 2,50%, а краткосрочная межбанковская ставка по евро, €STR (https://www.ecb.europa.eu/stats/financial_markets_and_interest_rates/euro_short-term_rate/html/index.fr.html), составляет 2,44%. При доходности по казначейским облигациям в 4,15% разница превышает 1,7 процентных пункта. Инвестор, работающий с евро и хеджирующий валютный риск, снижает, таким образом, доходность по американским казначейским облигациям примерно до 2,5%, и именно с этим уровнем он должен сравнивать хеджированную стратегию в долларах.

Логика остается прежней. Необходимо определить безрисковые инвестиции в своей валюте, а затем оценить, какую дополнительную доходность приносит данная стратегия, за вычетом расходов и затрат на хеджирование валютного риска.

Три показателя, на которые следует обратить внимание

При оценке предложения по доходности в долларах, будь то криптовалюта или нет, достаточно трех показателей, чтобы сделать выбор:

1. Чистая доходность после вычета всех расходов за период не менее двенадцати месяцев, а не годовая ставка, рассчитанная за несколько недель.
2. Ставка по трехмесячным казначейским облигациям за тот же период, чтобы оценить реальную премию, которую можно получить.
3. Валюта, в которой рассчитывается доходность, и стоимость хеджирования, если доходность указана в евро.

Разница в один-два процентных пункта выше, чем по казначейским облигациям, может оправдать риски хорошо управляемой нейтральной стратегии. Доходность, которая остается ниже, чем по казначейским облигациям, как, например, базовая доходность в прошлом году, не компенсирует эти риски, независимо от решения ФРС.

Эта статья предоставлена компанией DCY. Ознакомьтесь с их стратегиями в долларах на сайте dcy.fund.